作者：君

自2023年中旭未來在港交所敲鍾以來，遊戲市場已近兩年未有新的上市公司了。2025年2月27日，“小遊戲之王”星邦互娛向港交所遞交上市申請，有望打破這一局麵。

然而，作為國內最大的小遊戲公司，星邦互娛2024年市場遇冷，營收慘遭“腰斬”，首次虧損。一方麵，公司賴以生存的兩款核心遊戲，一款已進入衰退期，另一款剩餘生命周期也不足1年半，均難以持續且穩定地貢獻收入，另一方麵，國產小遊戲黑馬頻出，等頭部廠商賺得盆滿缽滿，公司卻陷入爆款斷檔的尷尬局麵。

隨著友商紛紛入局、行業“內卷”白熱化，星邦互娛能否突破競品圍剿，坐穩頭把交椅？

爆款斷檔 營收腰斬

招股書顯示，星邦互娛成立於2014年，是集研發、發行與運營於一體的移動遊戲公司‌，在成都和廣州建立了雙總部後，逐步在上海、香港設立分支機構，形成國內與海外市場的協同布局‌。自2017年以來，公司專注於RPG遊戲的移動遊戲開發、發行及業務運營一體化的產業化業務戰略。於往績記錄期，公司移動遊戲流水約90%來自小遊戲。按小遊戲流水計算，星邦互娛是目前中國最大的移動遊戲公司。

小遊戲的獲取輕易且方便，適合作為零碎閑暇時間進行的娛樂。近年來，小遊戲已成為新趨勢。中國小遊戲市場由2018年的19億元增加至2023年的311億元，複合年增長率為74.9%，並有望按複合年增長率32.3%於2028年達到1261億元。

據《2024年中國遊戲產業報告》，2024年，國內小程序遊戲市場收入398.36億元，同比增長99.18%，仍處於快速成長期。其中內購產生的市場實際銷售收入273.64億元，占比68.7%；廣告變現收入124.72億元，占比31.3%。

圖源：招股書

星邦互娛的崛起與“小遊戲紅利”深度綁定。2019年，公司推出《九州仙劍傳》（授權），憑借對經典IP改編與輕量化玩法迅速打開市場，截至2024年9月，該遊戲累計流水突破百億元，另一款自主開發的《天劍奇緣》同樣表現不俗，兩款產品合計占據公司九成以上流水。

不過，公司“雙核驅動”模式在2024年遭遇重創，其中《九州仙劍傳》運營多年後已進入衰退階段，《天劍奇緣》剩餘生命周期也僅剩15個月。

圖源：招股書

據招股書，《九州仙劍傳》在2022年的平均月活和平均月付費用戶數分別為3714萬人、37萬人，到2023年時兩項人數已降至2697萬人和26萬人，到2024年9月更是降至671萬人和9萬人。《天劍奇緣》‌的狀況類似，其平均月活和平均月付費用戶數，已分別從2022年的2467萬人、52萬人，降至2024年9月時的374萬人、26萬人。

由於平均月活和平均月付費用戶數大幅下滑，2024年1-9月，《九州仙劍傳》收入同比暴跌73.2%至5.3億元，《天劍奇緣》亦因行業競爭加劇陷入增長停滯，導致公司整體收入腰斬，出現了虧損。

需要指出的是，占公司收入大頭的《九州仙劍傳》係與第三方遊戲開發商共同開發的定製授權遊戲。招股書顯示，公司於2023年2月5日重續《九州仙劍傳》的授權協議，該協議將於2025年2月5日屆滿，經訂約方相互協定後進一步重續。

目前，該授權協議是否順利續簽尚是未知數，若未來續簽受阻，或對公司業績造成重大不利影響。

在兩款核心遊戲收入大幅下滑的情況下，2023年《黎明召喚》《異界深淵：覺醒》《異界深淵：大靈王》《山海劍途》這4款遊戲貢獻的總流水為4.27億元，隻占全部6款遊戲總流水54.81億元的7.8%，暫時難以扛起業績增長的重任。

據點點數據統計，《異界深淵：大靈王》自上線以來從未進入過IOS遊戲暢銷榜單，且在遊戲總榜（免費）的最高排名也止步於366名；《山海劍途》更是三大榜單（免費榜、付費榜、暢銷榜）全部折戟。

在此背景下，報告期內，公司分別實現收入56.75億元、53.27億元及20.95億元，錄得淨利潤3.28億元、1.97億元及-0.47億元，均呈現逐年下滑趨勢。特別是2024年1-9月，公司首次發生虧損，上年同期為盈利1.78億元。

流水不斷下滑，公司的銷售成本卻居高不下。2022年、2023年、2024年1-9月（以下簡稱“報告期”），公司的銷售成本分別為39.38億、39.28億元和13.93億元，分別占總收入的69%、74%及66%，遠高於同行業可比公司；其中，第三方發行商收取的傭金分別為34.63億元、35.81億元、11.99億元，占銷售成本的比例分別為87.9%、91.2%、86.1%。

目前，星邦互娛深陷“核心遊戲衰退 新遊難堪大任”的困局。更關鍵的是，小遊戲市場的“馬太效應”愈發明顯，頭部遊戲的固化使得新遊戲突圍變得更加困難。

根據DataEye研究院與引力引擎聯合發布的2024年小遊戲榜單，世紀華通子公司點點互動旗下的《無盡冬日》連續四個月占據“暢銷榜”首位，《向僵屍開炮》《尋道大千》持續霸榜top5；而簡遊科技的《羊了個羊》則在“暢玩榜”上連續四個月摘得桂冠。今年1月，前五名中除了第3名《尋道大千》和第4名《三國：冰河時代》互換了位置外，沒有新產品加入；2月，前五名依舊沒有新品突圍，Top10也隻有兩款產品是重新入榜，分別是九九互動發行的《百煉英雄》，及大夢龍途發行的《保衛》。

圖源！：點點數據

今年1月24日，星邦互娛旗下3D國風硬核武俠遊戲《鬥笠江湖》攜手電影《繡春刀》經典IP正式上線，首日憑借買量衝上iOS遊戲免費榜第2。但用戶留存不足，上線次日即滑落至第5名，一周後就跌出了top100。

如何突破競品圍剿，扭轉久無爆款之困，或是星邦互娛管理層需要解決的首要問題。

債務風險嚴峻仍大額現金分紅

星邦互娛的故事始於2014年，由郭中健在成都創立，初始注冊資本隻有3萬元，2017年該公司的注冊資本增至1000萬元。同年12月，郭中健的女兒郭小蘭加入該公司擔任CEO一職。

加入星邦互娛之前，郭小蘭1998年6月從四川師範大學語言文學專業畢業，獲得學士學位，2006年起開始擔任四川神宇匯聚科技有限公司的總經理，2004年4月至2013年5月擔任成都夢網數碼科技有限公司（於2019年1月注銷）的副總經理。

2022年，郭小蘭進入星邦互娛董事會擔任董事，並在2023年9月出任公司董事長。目前郭中健僅是星邦互娛的控股股東之一，已不在公司擔任任何職務。

根據招股書，截至2024年9月，郭中健通過多家公司間接持有星邦互娛57.54%股份，其女郭小蘭持股33.16%，父女二人合計控製星邦互娛超過90%的投票權。

值得一提的是，星邦互娛在上市前曾進行大額分紅。據招股書披露，公司在2022年和2023年，分3次累計派發股息3.02億元，占同期淨利潤比例超過50%。按郭中健、郭小蘭父女的持股比例計算，超過2.7億元的分紅進入了郭氏家族的口袋。

盡管公司認為宣派股息不會對公司IPO後的運營資金充足性造成重大影響，且能維持充足資金滿足公司運營資金需求及債務責任。但從實際情況來看，公司目前的債務壓力和財務風險已不容小覷。

根據招股書，報告期內，公司資產負債率分別為81.28%、74.19%及73.99%，遠高於同行；截至2023年末，港股已上市遊戲公司中，資產負債率最高的中旭未來為68.69%，行業平均值僅為36.04%。

截至2023年底，公司現金及現金等價物餘額2.02億元，2024年9月末進一步縮水至5941萬元，且營運資金為-4913萬元，同比由正轉負，短期償債壓力較大。

大額現金用於分紅，而非降杠杆、減負債，星邦互娛上市“圈錢”的心思昭然若揭。